שוק האג"ח

הרבעון הראשון של 2008 היה המשך ישיר של מגמת היפתחות המרווחים  באג"ח הקונצרני המדורג והלא מדורג במחצית השנייה של שנת 2007. התרחבות המרווחים חלה כחלק מהתאמות המרווח בין הקונצרניות והממשלתי לרמות הסיכון הנוכחיות . לשיאם הגיעו המרווחים באמצע מארס כאשר שהו ברמות בהן ביקרו קודם לכן רק ב  2001-2 לפני שירדו שוב בחדות לרמתם מתחילת השנה. בעקבות השוק שחוו השווקים, החלו המשקיעים לתמחר באופן שונה את המרווחים בסקטורים השונים ובדרוגים השונים על פי מידת חשיפתם למשבר הנוכחי וזאת בניגוד למצב ששרר בשוק לפני יולי 2007. כמו כן השוק נותן פרמיה משמעותית לטווח ההשקעה למרבית האגרות הנסחרות בשוק ושאין סכנה נוכחית לחדלות הפירעון שלהם. בניגוד לעבר ( ראה סקירתנו הקודמת 12/2007) אנו מרגישים כיום נוח הרבה יותר לקנות נכסים מסוכנים שכן הפיצוי בתשואה הפך ראוי ובמקרים מסוימים מעניין מאוד להשקעה. בהתאם להערכתנו בתחילת 2007, היות ואנו מחזיקים בפוזיציות דפנסיביות גדולות מאוד בכל האמור בסיכון המנפיק-  אג"ח מדינה וסוכנויות בשיעור גבוה מאוד.  החלנו בתהליך הסטה איטי של חלק מהפוזיציה האג"חית מאג"ח מדינה וסוכנויות לאג"ח של חברות אשר דירוגן אינו נמוך בנקודת הזמן הנוכחית מ AA)-), מצבן להערכתנו איתן והמרווח בהן נפתח בשל המצב הגלובלי בהתאם לכך קטן מרכיב אג"ח הסוכנויות והמדינה בתיק מ 76.7% בדצמבר לכ 66% נכון לסוף מארס. חשוב להדגיש הדרוג המשוכלל בתיק נשאר AA)+) ואנו ממשיכים לטווח הרחוק להעדיף השקעה בסיכוני מנפיק נמוכים היות ובקרן גלום סיכון מטבעי.

שוק המט"ח

אנו ממשיכים להעדיף השקעה במטבעות אשר אינם  נסמכים על מימון זר על מנת לממן את גרעון הסחר וגרעון החשבון השוטף שלהם. נראה לכאורה כי קיימות הזדמנויות במטבעות כגון ה ZAR וה ISK היות והם נחלשו משמעותית ברבעון הראשון אל מול שאר המטבעות בשל פאניקה מוגזמת. אין אנו חושבים כי מטבעות אילו ישבו לרמתן הקודמת בחודשים הקרובים היות וכל עוד לא ברורות השלכות המשבר הגלובלי על משקיהן ימשיך השוק לתת דיסקאונט משמעותי להשקעה בהן. מכך, אנו מנצלים הזדמנויות למסחר בהן בעיתות של פאניקה  במינונים קטנים ולטווח קצר בלבד. למרות זאת יש לזכור כי יש חשיבות לדרך בה מכסה כל מדינה את גרעון החשבון השוטף ומכך אין דינה של טורקיה כדינה של דרום אפריקה או איסלנד.

המדינות המרכזיות

ברזיל

אנו ממשיכים להחזיק בברזיל כפוזיציה הגדולה ביותר בקרן. הכלכלה בעלת הריבית הריאלית הגבוהה בעולם ממשיכה לתפקד תוך האטה מסוימת המובנת לחלוטין כחלק מתהליכים הגלובליים האחרונים ולאחר צמיחה מאוצת בשנים האחרונות. אנו מבחינים בעליה מסוימת בסביבת האינפלציה אשר עד כה הייתה מרוסנת. האינפלציה עלתה בפברואר ל 4.2% וגרמה לעליית הציפיות ל 4.6% ב 2008 (עדיין בתוך יעד הבנק המרכזי). בשל כך גברו הסיכויים לעליית הריבית בהחלטת הבנק הקרובה (16/4). כמו כן ניתן לזהות מגמה של ירידה בעודף הסחר שצפויה להימשך (יחס תפוקת ייצור ליבוא עלה מ 0.9 ב 2003 לכ 1.4 ב 2008 ומואץ במיוחד ברבעונים האחרונים). ברור כי גם צמיחת התמ"ג צפויה להאט מעט ב 2008 (במיוחד כתוצאה ירידה בעודף המסחרי).

למרות ההאטה הקלה הצפויה בכלכלה, מצב מאקרו כלכלי כפי שקיים בברזיל בו יתרות המט"ח גבוהות, יחסי החוב טובים, האינפלציה מרוסנת, ביקושים פנימיים שנשארו חזקים, עודפים בחשבון השוטף וחשבון הסחר ובנוסף לכך הריבית הריאלית גבוהה אינו קיים בשום מדינה אחרת !. הנתונים המצוינים גורמים לנו להמשיך להעריך כי קיים סיכוי סביר מאוד לעליית דרוג ל IG (BBB-) כבר השנה.

לא בכדי נותר המטבע הברזילאי ברמות השיא שלו למרות המשבר הגלובלי. משקיעים רבים הסיטו את פוזיציות השווקים שלהם אל עבר השווקים בעלי מצב המאקרו כלכלי היציב יותר ובניהם ברזיל ובמקביל תנועות ההון להשקעות ישירות במדינה לא האטו. אנו ממשיכים לראות בפוזיציה באג"ח נקוב ריאל ברזילאי פוזיציה מצוינת.

רוסיה

יתרות המט"ח של רוסיה גדלו הרבעון בעוד 10% ועומדות כרגע על כ- B470 $ !!. הכלכלה הרוסית כמעט ואינה חשופה ישירות למשבר הסאב פריים האמריקני. ההשקעות הזרות ממשכיות לזרום למדינה ולפתח את הכלכלה, המעמד הבינוני ממשיך להתפתח והצריכה הפרטית גואה. נכון, מגזר הנפט עדיין בעל חשיבות רבה למשק אך התלות הרוסית במחירי הנפט הולכת ופוחתת גם בשל העובדה כי קרן הייצוב ממשיכה לצבור נכסים לעיתות בהן מחירי הנפט יהיו נמוכים יותר וגם בשל העובדה כי בינתיים הכלכלה מתפתחת, ההשקעות והצריכה הפרטית גדלות ורוסיה ומשתחררת אט אט מהתלות ביצוא הסחורות לחו"ל. בנוסף לגורם הסיכון ההולך וקטן של ירידה חדה במחירי הסחורות קיים כמובן הסיכון הפוליטי. סיכון זה מנוטרל חלקית ע"י השקעה באג"ח של ממשלות או ארגונים שאינם רוסים.

אנו ממשיכים להחזיק בפוזיציה הרוסית שלנו ( ראה סקירתנו הקודמת 12/2007) . האינפלציה הגואה אשר טיפסה כבר ל  12.7% , הנתונים הכלכליים והיחסים הפיננסים הופכים טובים יותר בקצבים מדהימים בכל יום בו מחירי הסחורות ממשיכים להיות גבוהים. בנוסף הוסרה אי הודאות לגבי חילופי השלטון ברבעון הראשון שהעיבה מעט על המסחר ברובל. כל אילו ממשיכים לתמוך בטיעון שלנו כי המטבע הרוסי מוערך בחסר באופן משמעותי וחייב להתחזק. בנוסף, עליית תשואות של כ -1% באג"ח הרוסי הפכו אותו מעניין יותר להשקעה כיום.

טורקיה

כפי שציינו בעבר אנו ממשיכים לראות בטורקיה השקעה מעניינת ברמות סיכון גבוהות. לצד המתח המתחדש בין הדתיים המחזיקים במפלגת השלטון לבין החילונים שלאחר שאיבדו את אחיזתם במוסד הנשיאות נותרו עם אחיזה במוסדות המשפטיים (וכמובן בצבא) התחדש שוב ומעיב במקצת על רצונם של הזרים שממילא שינו את טעמי הסיכון הגלובליים שלהם להשקיע בנכסים טורקיים. יחד עם זאת אסור להניח המתחים הפוליטיים בטורקיה ייעלמו הנחתנו בהשקעה בטורקיה היא כי קיימים מתחים שמפעם לפעם יצופו מעל פני השטח מתחים שלא ייעלמו בשנים הקרובות, מתחים העלולים גם להגיע לנקודות קיצון. המשבר הפוליטי רחוק מאוד מנקודה זו וצפוי להמשך עוד חודשים ארוכים בבית המשפט "על אש קטנה" מה שישאיר את הצדדים  במצב המתנה עד להחלטה.

במקביל להד התקשורתי מהמשבר הפיננסי התפרסמו במרץ נתוני התמ"ג ל 2007 כאשר בפעם הראשונה הנתונים נמדדו על פי דרישות האיחוד. התוצאות היו אף טובות מהצפוי. הקריאה החדשה של התוצר למעשה מגדילה אותו ב 32% !!. באופן דומה תוקנו גם הקריאות לשנים הקודמות. למעשה קריאה זו הכוללת בתוכה פעילות "כלכלה שחורה" כגון עוזרות בית, מטפלות וכו… הבליטו כמה גדול משקל הכלכלה השחורה בתמ"ג (כולל אחוזי גביית המיסים הנמוכים של הממשלה). השיפור בתוצר שיפר למעשה את היחסים הפיננסים באופן משמעותי והוכיח כי הכלכלה הטורקית יציבה ממה שנראה קודם.

החוב הציבורי בקריאה החדשה מהווה 41% תמ"ג (54% על פי הקריאה הישנה), הגרעון הפיסקאלי בקריאה החדשה מהווה 2% תמ"ג (2.6% על פי הקריאה הישנה), התוצר לנפש בקריאה החדשה הינו 9250$  (6740 על פי הקריאה הישנה), והחשוב מכל גרעון החשבון השוטף בקריאה החדשה מהווה 5.7% תמ"ג (7.6% על פי הקריאה הישנה). אנו בהחלט רואים בשיפור הנתונים הכלכליים על פי הקריאה האירופאית כטריגר אשר עשוי לגרום להעלאת דרוג השנה למרות המצב הגלובלי הנוכחי.

הכלכלה הטורקית צומחת זה הרבעון ה 24 ברציפות כאשר בשנים האחרונות הצמיחה החלה להיות מובלת על ידיי הסקטור הפרטי ונתמכת על ידיי עליה בפרודוקטיביות ומעבר מתעשיות מסורתיות כגון חקלאות וטקסטיל לתעשיות מתוחכמות יותר כגון יצור רכבים ומוצרים ברי קיימא אחרים. הצמיחה נתמכת כיום על ידיי היצוא (יורו חזק) אך האטה בביקושים הפנימיים ברבעונים האחרונים מאיטיים אותה והיא הגיעה לכ 3.4% בלבד ב Q4 של 2008. הממשלה מתכוננת להידוק פיסקאלי, ומנגד הבנק המרכזי מרחיב מוניטארית בזהירות בשל עליית סביבת האינפלציה. אומנם הורדות הריבית מורידות מאטרקטיביות המטבע אך הוא מעלה את אטרקטיביות שוק המניות הטורקי בדגש על הבנקים שנחבטו בחודשים האחרונים ואת אטרקטיביות ההשקעה באג"ח לטווח הבינוני.

להערכתנו קיימים סיכויים טובים מאוד להמשך צמיחה בריאה גם אם איטית מעט ממה שהורגלנו בשנים האחרונות הנתמכת ברפורמות המתוכננות בתכנית החומש הממשלתית. יחס הסיכון אל מול הריבית הדו ספרתית הגבוהה הנושאת השקעה בלירה תומכת בהחלטתנו לשמר את הפוזיציה בלירה בהשקעה ארוכת טווח.

פולין

ביצועי הכלכלה הפולנית והמטבע המקומי, הזלוטי, בשנה שעברה היו מהמשובחים בשווקים המתעוררים.

לאחר צמיחה של 6.5% ב-2007, הכלכלה הפולנית צפויה להמשיך לצמוח בחוזקה גם בשנה הנוכחית עם צפי צמיחה של 5.7% בתמ"ג. הצמיחה ממשיכה להיות מובלת על ידי צריכה פרטית שנתמכת בירידה חדה בשיעור האבטלה ועלייה בשכר, וכן על ידי השקעות של הפירמות ושל הממשלה – בעיקר בפרויקטים של תשתיות. אימוץ היורו הוכרז כמטרה ממשלתית. הדיונים החלו כבר השנה כאשר היעד לאימוץ המטבע הוא בשנת 2012.  בניגוד להערכות הקודמות לגרעון של 3.4% תוצר, הצליחה הפולנים הממשלה הפולנית להגיע להוריד את  הגרעון בשנת 2007 לשיעור של כ-2.1% בלבד בשל צמיחה חזקה מהצפוי ועליה בתקבולי המיסים. לאחר הנתון המפתיע, עודכנה תחזית הגרעון לשנת 2008 והיא עומדת כרגע על 2.7% בלבד.

באשר לחשבונות החיצוניים, ניתן לומר שהימים בהם נתוני היצוא היו מרשימים עברו. כיום, יבוא מוגבר יחד עם זלוטי חזק גורמים ליבוא להכביד על החשבון השוטף אשר משיעור של 3.7% ב-2007 צפוי לעלות ל-4.7% ב-2008. זרם קבוע של השקעות ישירות אשר עד כה אף כיסה את הגרעון בחשבון השוטף ממשיך להיות יציב גם אם לא יכסה במלואו את כל הגרעון. חברות פולניות החלו להשקיע בחו"ל ולכן השקעות ישירות נטו נמצאות בירידה. בצד החיובי, יש זרם חזק מאוד של תקבולי כסף זר ממהגרים פולנים באירופה אשר ממשיכים להעביר כסף זר למדינה בסכום המוערך ב-6.5 מיליארד אירו בשנה.

הבנק המרכזי הפולני נמצא במגמת הידוק מוניטארי גם לאחר שלוש העלאות ריבית ברבעון ל-5.75% הבנק הדגיש מספר פעמים כי הסיכונים לאינפלציה בטווח הבינוני הם עליה בעלות יחידת עבודה ועליה בביקושים הפנימיים. בנוסף העלייה של מחירי המזון והאנרגיה מתחילה להשפיע על האינפלציה בטווח הקצר למרות התחזקות המטבע.

כרגע אין שינוי בגורמים אשר חיזקו את הכלכלה בשנים האחרונות ותרמו לעליה החדה בשווי הזלוטי. כמו כן, נראה שאין פגיעה של המצב הגלובלי בביקושים הפנימיים:

1.      נמשכת כניסת כסף זר מקרנות EU

2.      צמיחה כלכלית חזקה צפויה להיות גם בשנים הבאות ומושכת FDI.

3.      הממשלה
החדשה שנבחרה ממשיכה בתכנית ההפרטות.

4.      כניסת כסף זר ממהגרים פולנים באירופה 20 מיליון אירו מדי יום.

5.      הממשלה החלה בדיונים על אימוץ האירו.

6.      הריבית עלתה ל-5.75% והבנק המרכזי ממשיך בטון ניצי.

בהתאם לנתונים אילו ולמרות שהזלוטי עשה כבר כברת דרך נאה, החלטנו להגדיל בהדרגה את הפוזיציה שלנו בזלוטי הפולני.

איסלנד

רבעון קשה עבר על הכלכלה האיסלנדית. בסקירתנו הקודמת ציינו כי אנו מרגישים חוסר נוחות בהשקעה במדינות בעלות גירעון גדול בחשבון השוטף בכלל ובאיסלנד בפרט.

בניגוד לציפיות, במשך שנת 2007 הכלכלה האיסלנדית לא הצליחה לשפר באופן משמעותי את מצב החשבונות החיצוניים לאחר ההשקעה הגדולה בשנה שקדמה לה בהקמת מכרות האלומיניום. בנוסף היה קיים ביקוש מקומי גבוה לנדל"ן (בשל הרפורמה בשוק המשכנתאות) ולצריכה פרטית (עליות שכר ואחוזי אבטלה נמוכים) אשר היוו זרז לאינפלציה וגרמו לכך שתחרוג משמעותית מהיעד. בשל הסיבות הללו החלטנו להוריד בנובמבר משמעותית את החשיפה לקורונה האיסלנדית.

כאמור הרבעון הנוכחי היה קשה מאוד לכלכלה האיסלנדית. אל הגרעון הענק בחשבון השוטף נוסף גם חשש קשה ממצבם של שלושת הבנקים הגדולים במדינה בעקבות המשבר הפיננסי העולמי. המערכת הבנקאית האיסלנדית מפותחת מאוד ולכן הינה חשופה לזעזועים העולמיים. אך בשונה ממשקל המערכות הפיננסיות בשאר העולם, היקף נכסיהם של שלושת הבנקים הגדולים אשר התרחבו בשנים האחרונה אל מחוץ לגבולות המדינה, גדול פי תשעה מהתמ"ג האיסלנדי השנתי שהיקפו כ 16 מיליארד דולר. נתון זה מאיים על הבנקים והכלכלה שכן ברור כי הממשלה תתקשה מאוד לסייע לבנקים במקרה שיקלעו לקשיים. השקעות גדולות של קרנות גידור במטבע האיסלנדי בניסיון לנצל את הריביות הגבוהות פעלו במרץ לרעת המטבע כאשר הקרנות החלו לקבל דרישות ביטחונות גבוהים יותר מהבנקים. דרישות אילו גרמו להקטנת המינוף של הבנקים וסגירת פוזיציות ובכללן גם ב ISK. תגובת הרשויות לא איחרה לבוא. לאחר שראו כי המטבע נחלש משמעותית יצא ראש הממשלה במתקפה נגד קרנות הגידור וטען כי הן מבצעות מתקפה ספקולטיבית על המטבע, ובמקביל הבנק המרכזי ביצע העלאת ריבית חדה של 1.25% ב 25 במארס אשר העלתה את הריבית הקצרה לרמה של 15%. תגובה אגרסיבית זו במקביל להתאוששות השווקים הגלובליים בשבועיים האחרונים של מארס, חיזקה את המטבע בכ 10% תוך כניסה מאסיבית של השקעות זרות קצרות טווח למדינה.

נכון להיום האינפלציה 12TTM זינקה לכ 10%. בשונה מהרבעונים הקודמים, האינפלציה נגרמת בשל החלשות הקורונה ועליית מחירי המזון והאנרגיה ובמקביל סעיף הדיור אינו יורד למרות ירידה במחירי הנדל"ן (בשל עליה חדה בהוצאות הריבית על משכנתאות כתוצאה מהעלאות הריבית האחרונות).

קיימות  סתירות חדות בין תחזיות הבנקים המקומיים, והבנק המרכזי. על פי החזאים המקומיים לא צפויה עליה חדה נוספת בריבית המשכנתאות וכי בהנחה כי הקורונה לא תמשיך להיחלש תרד האינפלציה ב H2 בחדות . כמו כן הם צופים כי המשק צפוי לחוות התאוששות בטווח הקרוב כתוצאה מזרימת הון זר למדינה וצמיחה ביצוא. בטווח הארוך יותר הם צופים כניסה להאטה אך לא למיתון. מנגד צופה הבנק המרכזי המשך שיעורי אינפלציה דומים עד סוף השנה, שיעורי צמיחת תמ"ג שליליים ב 2009 (1.5% -) וגם ב 2010 (2.5% -)  תוך ירידה ריאלית חדה של כ 30% במחירי הנדל"ן. אך הבנק צופה גם תיקון חד בגרעון החשבון השוטף ל 7.7% כבר ב 2009 בעיקר בשל העלייה ביצוא האלומיניום והדגה.

תחזיות הבנק נראות לנו בעייתיות לנוכח התנודתיות במחירי האלומיניום (ברור כי התפוקה תגדל משמעותית בשל הקמת המכרות החדשים) וכן לנוכח העובדה שיצוא הדגה שמהווה נכון להיום מעל 50% מהיצוא האיסלנדי נתקל במחירי אנרגיה הנמצאים בשיא אשר בשילוב עם החלשות ה ISK גרמו להתייקרות של כ 50% בעלויות אילו YOY . השאלה היא האם יצליחו הדייגים לגלגל את העלויות על הצרכן .

למרות התיקון החד בשווקים בשבועיים האחרונים הריביות הגבוהות הנוכחיות וצפי להמשך העלאות ריבית אשר עשויים לתמוך במטבע, החלטנו לחסל את שאריות הפוזיציה אשר נותרה לנו  ב ISK לאחר המכירה בנובמבר .להערכתנו, מלבד העובדה כי התרחיש הגרוע של סטגפלציה הינו סביר בהחלט לכלכלה האיסלנדית בטווח הבינוני, הורדת דרוג על ידי אחת מסוכנויות הדרוג נראית גם היא סבירה (ומוצדקת) היות ואיסלנד חשופה יותר משווקים מתעוררים אחרים למשבר הנוכחי עקב המצב המבני של כלכלתה. אנו חוששים כי במידה ואחד משלושת הבנקים הגדולים יקלע לקשיים ניסיון של המדינה לעזור לו (ראש הממשלה התבטא כי כך יעשה במידת הצורך) עלול לערער את יציבות הכלכלה כולה. העלייה הדרמתית במרווחי ה CDS של הבנקים מרמות של BP40 לפני שנה לרמות של מעל BP1000 נכון לסוף מארס, מרמזת שהסתברות לתרחיש כזה אינה נמוכה. סיבות אילו מביאות אותנו להעריך כי איסלנד אינה מהווה יעד אטרקטיבי להשקעה בעת הנוכחית שכן הסיכון בה גדול פי כמה וכמה מפוטנציאל הרווח .

דרום אפריקה

בנובמבר 2007 מכרנו כמעט את כל החזקותינו ב ZAR וציינו כי."בדומה לאיסלנד, למרות העלאות ריבית צפויה התומכת במטבע בטווח הקצר, הסיכונים בטווח הארוך עלו משמעותית". למרות ההחלשות החדה שחווה הראנד עדיין אין אנו מתכוונים בשלב זה לקחת פוזיציה משמעותית בהשקעה זו.

אנו ממשיכים להיות מודאגים מן השילוב גרעון חשבון שוטף הצפוי להגיע ל 7.5% ב 2007 ולהמשיך ולהרע בשנים הקרובות בשל המשך היבוא המאסיבי לצריכה פרטית ולהשקעות (בעיקר במסגרת ההכנות לגביע העולם ב 2010) והאינפלציה הגואה. גם עליות הריבית החדה לא הצליחה למנוע את הידרדרות המטבע ברבעון האחרון של 2007. ה MPC ניצבת בפני החלטה קשה מאוד, תמיכה בצמיחה שהואטה מאוד בשל ירידת הביקושים ומשבר החשמל לבין דיכוי האינפלציה המתפרצת ותמיכה במטבע. שתי האפשרויות נראות רעות למשקיעים בנכסים הדרום אפריקאים. המטבע בעל הריבית הגבוהה אשר נחלש משמעותית לאחרונה נראה לכאורה אטרקטיבי לקניה, בנקודה הנוכחית אך אנו סבורים כי רמות הסיכון אינן מפצות על התשואה השוטפת לטווח ארוך. מכך אין בכוונתנו להחזיק בפוזיציות משמעותיות ב ZAR בנקודת הזמן הנוכחית.

מקסיקו

התמונה המתקבלת בשבועות האחרונים מתוך הסקרים הכלכליים נשארת עדיין מעורפלת כאשר אמון העסקים הפך נגטיבי יותר באשר לפעילות הכלכלית העתידית ואילו הצרכנים הופכים פוזיטיבים יותר.

הנתונים הכלכליים הקרובים יוכיחו לנו האם סקרי אמון העסקים באים לידיי ביטוי גם בתפוקות.

ברור לחלוטין כי מקסיקו אשר בה 3% מהתוצר הינו תוצאה של תקבולי מקסיקנים אשר חיים בארה"ב וכ – 80% מהיצוא מקורו בשוק האמריקאי  תושפע משמעותית ממיתון בכלכלה האמריקאית . היות וברור למשקיעים זה מכבר ההשלכות הנ"ל, השאלה הגדולה היא למעשה עד כמה הדבר מגולם כבר במחירים ?.

המטבע המקסיקני כמעט ולא השתנה במהלך 2007 אל מול הדולר האמריקאי בעוד האחרון נחלש משמעותית מול רוב המטבעות בעולם. כושר התחרות של מקסיקו התחזק משמעותית גם כתוצאה מהחלשות המטבע וגם כתוצאה מתהליך רפורמות עמוק במיסוי ובתשתיות הצפויות להגדיל את משמעותית את הפרודוקטיביות.

הכלכלה המקסיקנית מוכיחה כרגע עמידות גבוהה. להערכתנו,  גם אם הכלכלה האמריקאית תחווה מספר רבעונים של מיתון (וזאת אמנם הערכתנו) היא לא תדרדר את הכלכלה המקסיקנית למיתון, וזאת משלוש סיבות עיקריות:

1. סקטור התעשייה בארה"ב אליו מקסיקו חשופה לא מוביל את ההאטה במשבר הנוכחי אלא סקטור הבניה למגורים והצריכה הפרטית שמקסיקו חשופה אליהם פחות.
2. אישור רפורמת המס בנוסף למחירי הנפט הגבוהים מגדילים את תקבולי הממשלה ומאפשרים לה לבצע מדיניות אנטי מחזורית ב 2008.
3. כפי שציינו בתחילה, הסקטור היצרני שמייצר בעיקר לארה"ב ומתחרה מול אירופה ואסיה הפך תחרותי יותר גם בשל הרפורמות וגם בשל חולשת MXN.
4. פער הריביות הגבוהה והיותה של האינפלציה מרוסנת יחסית יאפשרו לבנק המרכזי להוריד ריבית השנה על מנת לתמוך בצמיחה.
5. בניגוד למשברים גלובליים בעבר, הביקושים הפנימיים חזקים ומסוגלים לחפות על חולשה ביצוא.

נכון להיום הנתונים הכלליים טובים, מקסיקו שנתפסת כשוק נזיל, פשוט להשקעה ולא יקר, כמעט ולא נפגעה מאז החל המשבר. הורדות הריבית בארה"ב והגדלת פער הריביות לשיא של השנים האחרונות תומכות במטבע שהתחזק הרבעון לרמה של   10.64 ונראה כי עליית הפער מחפה על פרמיית הסיכון הנובעת מפערי הדרוג . יחד עם זאת קיים סיכון להאטה גדולה משצפינו לכלכלה המקסיקנית באם

הכלכלה האמריקאית תיקלע למיתון חמור מהצפוי.

אנו ממשיכים בהחזקה בפוזיציה זו תוך מעקב קרוב אחר הנתונים המתפרסמים. להערכתנו, במחיר המטבע כבר מגולמות רובן המכריע של החדשות הרעות. המטבע בנתונים הנוכחיים אינו  צפוי להיחלש בעוד הריבית שהוא נושא נראית כיום אטרקטיבית למדיי.

אוסטרליה

לאחר גידול משמעותי בפוזיציה האוסטרלית בסוף 2007 מימשנו את השקעתנו בדולר האוסטרלי לקראת סוף פברואר ברמות ממוצעות של כ 0.93 AUD/USD. להערכתנו בנוסף ל CAD הבעייתי, עליית מחירי הסחורות נובעת בחודשים האחרונים מפעולות ספקולטיביות ואינה ברת קיימא לאורך זמן. מגמת האטה בעולם הגוררת מגמת האטה בסחר העולמי אינה יכולה להוות גורם חיובי עבור יצואניות המתכות האוסטרליות. מאידך, הכלכלה האוסטרלית עדיין חזקה, הביקושים הפנימיים איתנים ושוק העבודה נמצא בשיעורי אבטלה נמוכים. הריבית במדינה עלתה לאחרונה בשל האינפלציה הגואה והגדילה עוד יותר את הפער אל מול הדולר והין מה שכמובן תומך במטבע. בנוסף יש לזכור כי אוסטרליה מייצאת את רוב הסחורות שלה למדינות אסיה הצפויות להיפגע פחות מההאטה הגלובלית.

המטבע האוסטרלי בנקודת הזמן הנוכחית (0.9325)  נראה אמנם מעט יקר אך בהחלט נראה כהשקעה מעניינת ברמות נמוכות יותר שלהערכתנו נפגוש בהמשך הרבעון.

ניו זילנד

להערכתנו בנתונים הנוכחיים, הריבית העומדת כיום על  8.25% לא צפויה לרדת במהלך 2008. לאחר פרסום התמ"ג אשר היכה את הציפיות ל 1% לרבעון הרביעי של 2007 ו 3.1% ל 2007 כולה. להערכתנו ירידת הריבית הראשונה עוד רחוקה מאוד.  הבנק המרכזי עדיין צופה עליה בקריאת ה CPI בשבוע הבא ל 3.4%  מ 3.2% בחודש שעבר – עדיין מעל הרצועה העליונה של יעד הבנק. וזאת למרות שהוא צופה ירידה בצמיחה. כרגע האינפלציה ממשיכה להיות גבוהה בעיקר בשל מחירי מזון ואנרגיה גבוהים אך נתוני הצמיחה טובים מציפיות הבנק. למרות האטה מסוימת בצריכה הפרטית מערכת הבחירות שתתקיים
השנה תמנע ירידה חדה בביקושים הפנימיים.

ממשיך הביקוש לסחורות "חקלאיות" ניו-זילנדיות ומחירן מאמיר. בנוסף שדות הנפט החדשים מתחילים לשפר את גרעון החשבון השוטף אשר נשאר לטעמינו גבוה מידיי.

לטוב ולרע המטבע חשוף בשל עסקאות ספקולטיביות של שחקני ה- TRADES CARRY בפוזיציות לונג על מטבעות כגון ה NZD ושורט על מטבעות כגון הפרנק השוויצרי ובעיקר הין היפני.

אנו נשארים בחשיפה נמוכה יחסית לדולר הניו זילנדי בנקודת הזמן הנוכחי תוך העדפת הפוזיציה האוסטרלית על פניו.

אינדונזיה

המשק האינדונזי ממשיך לצמוח על פי התחזיות בהובלת ביקושים פנימיים חזקים. השנים האחרונות שיפרו משמעותית את יחסי כיבוי החוב והריבית וביתרות המט"ח. בהתאם העלתה מודיס את דרוג האשראי ל BB-. היתרון המרכזי של המשק הוא בכך ששוקי היצוא של אינדונזיה הם בעיקר המדינות סביבה ולא ארה"ב ואירופה ומכך השפעות המשבר הגלובלי עליו מינוריות נכון לעכשיו. בהתאם, המטבע האינדונזי שהינו המטבע בעל הריבית הגבוהה באזור מגלה עד כה חוסן. המשך צריכה פרטית מוגברת ותקציב 2008 שהינו מרחיב מהצפוי עשויים ללחוץ על האינפלציה. בנוסף היבוא המוגבר לצריכה ויבוא חומרי הגלם  (ובעיר הנפט שאינדונזיה הפכה ליבואנית שלו) מצמצמים את העודף בחשבון השוטף ועשויים גם הם ללחוץ על האינפלציה דרך החלשות הרופי. הורדת הריבית המפתיעה בנובמבר יצרה חשש בקרב הבנקים הזרים כי הבנק המרכזי מושפע מלחצי הפוליטיקאים. הבנק ממשיך ברטוריקה המרמזת על הורדות ריבית וזאת למרות שהאינפלציה במגמת האצה. קיימת סכנה לנפילה ברופי עקב הוצאת כספים מתיקי השקעות למסחר במידה והבנק המרכזי יבצע מהלך מפתיע נוסף (על מנת לקבל פרספקטיבה, הזרים מחזיקים כ 16% משוק האג"ח הממשלתי שאינו נזיל במיוחד בעוד בשוק האג"ח הישראלי הם מחזיקים 9% בלבד).

בנובמבר 2007 הקטנו את משקלה של אינדונזיה בתיק. מאז שער הרופי מול הדולר כמעט ולא השתנה.נכון להיום איננו רואים סיבה כרגע לשנות את משקלה הנוכחי

הונגריה

הונגריה עשתה כברת דרך חשובה בשנתיים האחרונות. הצמיחה המואצת של תחילת שנות האלפיים הביאה בשנת 2006 לגירעונות תאומים מאיימים. מאז החלה הממשלה בתכנית הרפורמות היא הצליחה לצמצם את הגרעון הפיסקאלי מ-9.2% ב-2006  ל-5.9% ב-2007 וצפי של 4% בלבד 2008. גרעון החשבון השוטף ירד בקצב איטי יותר מ-6.5% ל-5.2% ב-2007 וצפי דומה ל 2008. צמצום הגירעונות הדרמתי התרחש בעיקר בשל שילוב של הטלת מיסים כבדה שפגעה בצריכה הפרטית וביבוא, ובשל הידוק מוניטארי של הבנק המרכזי שפגעה בהשקעות ובצריכה הפרטית. בהתאם החזירה סוכנות הדירוג, פיץ, את תחזית הדרוג להונגריה בנובמבר  מ-BBB+ שלילי ל BBB+ יציב בשל צמצום הגירעונות התאומים והרגיעה את המשקיעים הזרים אשר חששו מהורדת דרוג המדינה.

במקביל לשיפור הגירעונות, הצליחו קובעי המדיניות להחזיר את אינפלציית הליבה אל תוך הרצועה כאשר התחזקות המטבע מול הדולר בשיעור של כ-12% (נשאר כמעט ללא שינוי מול היורו) בשנה האחרונה עוזרת למתן חלקית את עליית מחירי הסחורות וחלק מהמוצרים המיובאים ולהוריד את שיעורי האינפלציה. גם האינפלציה הכוללת אשר הייתה כבר כ-9% בסוף 2006 ירדה אל רמת 7%.

רמות הריבית הגבוהה והעובדה שתנודתיות  EUR /HUF שהגיעה לשיאה בספטמבר ירדה בחדות לרמות בהן הייתה לפני יולי 2007 תומכות במטבע בטווח הקצר.

למרות השיפור הניכר במצב הכלכלה והעובדה כי למטבע יש תמיכה מרמות ריבית גבוהה, מספר פקטורים שליליים מביאים אותנו להמשיך ולהחזיק בפוזיציות נמוכות באגרות חוב הונגריות בשלב זה:

1. אמנם אינפלציית הליבה ירדה ליעד הרצועה, אך לאחרונה ניכרת שוב עליה בסביבת האינפלציה הכוללת בשל עליית מחירי האנרגיה והמזון (עמדה על 7.4% במארס). בהתאם העלה הבנק המרכזי את הריבית הב 0.5% לרמה של 8%. הדבר כמובן חיובי עבור המטבע בטווח הקצר אך בעייתי להמשך ההתאוששות של המשק הסובל ממילא מבעיות בצד הביקוש ולכן כמובן שלילי לטווח הארוך יותר.
2. רמות נמוכות של השקעות ישירות חושפות את המטבע למימון הגרעון בחשבון השוטף באמצעות השקעות בתיקי השקעות למסחר והופכות אותו לפגיע.
3. אי ודאות גלובלית בה שנאת הסיכון של המשקיעים הזרים גוברת על התאווה לתשואות גבוהות תמשיך ותעיק על ביצועי המטבע הנתפס כמסוכן בשל המצב הפגיע של הכלכלה ההונגרית יחסית למשקים מתעוררים אחרים.
4. רמות הריבית הגבוהות בהונגריה גורמים לאזרחים להלוות כסף במט"ח לטובת משכנתאות ומספקות זרם קבוע של קניות מט"ח לתשלום המשכנתאות המוערך בחצי מיליארד יורו בכל חודש. חשיפה זו עלולה להיות בעייתית מאוד וליצור כדור שלג מתגלגל אם יחלש הפורינט מול שאר המטבעות האירופאים ובמיוחד היורו והפרנק השוויצרי.
5. ללא ספק הגירעונות התאומים הצטמצמו משמעותית אך בבואנו לבחון את סיבת הצמצום נראה כי הכלכלה האטה בעיקר כתוצאה מאפקט העלאות המיסים שכן הוצאות הממשלה לא קוצצו על פי התכנון. להערכתנו, הסבירות להמשך מגמת השיפור הפכה נמוכה למדי שכן כעת ,לאחר פירוק הקואליציה, לממשלה אין רוב בפרלמנט וייתכן שהבחירות יתקיימו עוד לפני 2010. כמובן שבסביבה פוליטית כזאת הורדות מיסים בחזרה לרמות בהן היו לפני 2006 ועליהן מדובר כבר זמן רב הופכות רלוונטיות יותר בעוד קיצוץ בהוצאות הממשלה הופך רלוונטי פחות.
6. למטבע קורלציה גבוהה עם היורו שנראה להערכתנו קרוב לרמות השיא שלו.

הכותב הינו סמנכ"ל השקעות בקרנות הנאמנות של מגדל שוקי הון

שוק האג"ח

כפי שצפינו ב 2007, אנו רואים בחודשים האחרונים תיקון גלובלי חד של מרווחי האגרות המדורגות מהשוק הממשלתי כחלק מתהליך התפכחות השוק לרמות הסיכון השוררות בעולם. התיקון החד התרחש בכל הדרוגים ולכל הטווחים כאשר האגרות בדרוג ספקולטיבי הינן האגרות הנפגעות ביותר ואילו אגרות של מנפיקים איכותיים, קרי סוכנויות או חברות תעשיה גלובליות יציבות, נפגעו מעט מאוד. אגרות החוב המקומיות של השווקים המתעוררים נפגעו גם הם בהתאם לדרוג המדינה אך פחות מהאג"ח הקונצרני בשווקים המפותחים.

השווקים המתעוררים נמצאים במעגל העסקים הנוכחי בפוזיציות נוחות מאיי פעם. יתרות המט"ח , יחסי כיסוי הריבית וכיסוי החוב טובים משמעותית מבעבר. האינפלציה, יחסי החוב תוצר, מאזני ההצמדה ומנגנוני הריבית של החוב השתפרו משמעותית ומאפשרים לשמור על ניהול מדיניות פיסקאלית אחראית להשגת יציבות כלכלית. הצמיחה ממשיכה להיות חזקה במרבית השווקים ונשענת על ביקושים פנימיים חזקים ולא רק על יצוא חומרי גלם וסחורות כפי שהיה בעבר. בנוסף, בניגוד לעבר בו היה קיים בעיקר מסחר בין השווקים המתעוררים למפותחים, קיימת מגמה בשנים האחרונות שבה גדל בהדרגה הסחר הבילטראלי בין המדינות השונות של השווקים המתעוררים ומכך פוחת משמעותית התלות שהייתה לשווקים אילו בשווקים המפותחים ובהתאם גם הקורלציה ביו מעגלי העסקים.

אנו צופים כי המרווחים בשוק האשראי העולמי לא צפויים להצטמצם באופן משמעותי במהלך 2008 וכי שוק האשראי צפוי להישאר תנודתי. מכך, אנו ממשיכים לדבוק באסטרטגיה בה דבקנו כל השנה קרי,  אסטרטגיות דפנסיביות לטווח הזמן הבינוני בכל האמור לסיכון המנפיק -השקעה בדרוגים גבוהים בסקטורים יציבים ולקיחת הסיכון דרך החשיפה למטבע המקומי.

שוק המט"ח

מטבעות השווקים המתעוררים חוו באוגוסט החלשות ניכרת אל מול המטבעות של השווקים המפותחים כחלק מזעזוע גלובלי שלא פסח על אף נכס תנודתי. מאז התאוששו המטבעות ושבו לטפס כפי שעשו נכסים תנודתיים אחרים שאינם קשורים קשר ישיר למשבר הפיננסי.

בהתאם למצב הגלובלי התנודתי אנו ממשיכים בתהליך הסטה של חלק ניכר מהשקעותינו אל עבר מדינות אשר המטבעות שלהן תנודתיים פחות, בעלי יחסי כיסוי חוב וריבית טובים, רזרבות מט"ח גבוהות במיוחד, עודף או גרעון נמוך בחשבון השוטף ותלות נמוכה במימון חיצוני שאינו להשקעות ישירות. אנו ממשיכים לעשות כן למרות שהפעולה נעשית בטווח הקצר על חשבון תשואה פנימית שוטפת נמוכה מעט מבעבר.

מטבעות שעונים על מרבית הגדרותינו הנ"ל הן הרובל הרוסי, הריאל הברזילאי ומספר מטבעות אסייתים שברובם צמודים באופן כזה או אחר לדולר.

למרות לחץ אינפלציוני מיובא כבד במדינות האסייתיות שהמטבע שלהן צמוד לדולר והיותו של המטבע "לא מייצג את הכלכלה" מזה זמן רב, אין כל ודאות מתי תשתנה מדיניות ההצמדה לדולר של מדינות אילו. היות וכך, איננו רואים בשלב זה סיבה בכניסה מאסיבית לפוזיציה במטבעות אילו המספקות תשואה שוטפת פנימית שלילית אל מול השקל והדולר.

לעומת המטבעות האסייתים, הרובל והריאל מספקים לנו תשואה פנימית שוטפת עודפת על פני השקעה בדולר ובשקל עם נתונים כלכליים חזקים מאוד, כלכלות אילו נראות כבחירה האטרקטיבית ביותר לתקופה הנוכחית.

המדינות המרכזיות

ברזיל

אנו מוצאים לנכון להמשיך ולהגדיל בהדרגה את משקלה של ברזיל בקרן. אנו צופים המשך צמיחה כלכלית המובלת ע"י צריכה פרטית והשקעות קבועות והיותה של ברזיל מייצאת גדולה הנתמכת מעליית הביקוש והמחירים של חומרי הגלם בעולם.  תכנית הייצוב למשק ב 2003 הביאה לצמיחה ריאלית דו ספרתית בהשקעה הגולמית. השקעה זו הביאה לכך ששיעור צמיחת התוצר הפוטנציאלי עולה בהתמדה במהלך 4 השנים האחרונות. המשק הצומח כיום בשיעור של 4.3% מובל ע"י ביקושים פנימיים, רזרבות המט"ח בשיא של 176B $ , בחשבון השוטף קיים עודף של 1%, החוב חיצוני נטו נמוך מ 20B $, יחס חוב/תוצר שירד והגיע ל 43% וממשיך לרדת, זרימת FDI ברמות שיא היסטוריות, אינפלציה וציפיות מתחת יעד הבנק והסיכוי הסביר מאוד לעליית דרוג ל IG (BBB-) כבר השנה, מביאים אותנו להגדיל את הפוזיציה הברזילאית בקרן תוך קבלת תשואה שנתית שוטפת של כ 9.5% .

רוסיה

אנו מוצאים ברוסיה השקעה אטרקטיבית בתקופה זו. אנו מעדיפים להיחשף לרובל דרך מנפיקות שאינן חברות רוסיות על מנת לנסות ולהקטין את חשיפתנו לסיכון הפוליטי במדינה. הכלכלה הרוסית זינקה בשנים האחרונות תודות למחירי הסחורות, כניסת השקעות זרות, ועליית שכר חדה של 500% מאז שנת 2000. אילו הזניקו את הביקושים הפנימיים ויצרו שכבה של מעמד ביניים אשר צפוי להמשיך ולגדול מ 21% כיום ל 40% בעשור הקרוב ולתמוך בצמיחה המואצת. תלות הכלכלה בהכנסות מסקטור הגז והאנרגיה הביאו את הממשלה להקים קרן ייצוב לתקבולי הנפט בגובה 10% תמ"ג,

בפועל עודפי הקרן כיום מהווים כבר 14.43% תמ"ג! סה"כ הרזרבות עלו 37% מתחילת השנה והגיעו  ל 416B$. (127.5B$ מהם הם בקרן הייצוב)  יחסי כיסוי החוב חזקים, עודף גדול ב CA ובגרעון הממשלתי ויחס חוב תוצר נמוך תומכים בהערכה כי דרוג האשראי ישתפר ב 2008 ל A-.  . הכלכלה עובדת בתפוקה מלאה, פער התוצר קרוב לאפס ונראה כי הלחץ על האינפלציה הן מצד הביקוש והן מצד ההיצע (במיוחד מחירי המזון) צפוי להימשך.

בנוסף לביקושים הפנימיים, זרימת ההון למדינה יחד עם התקבולים ממחירי הנפט העולה יוצרים לחצים אינפלציוניים. למרות זאת הממשל לא מעוניין להעלות ריבית על מנת לא לדכא את הביקושים הפנימיים. היות וכיום הממשל לא מעוניין לתת לרובל להתחזק על מנת לא לפגוע ביצוא הוא מבצע סטריליזציה. הגורמים הללו דחפו את האינפלציה בחודשים האחרונים ל 10.5% ובהתאם קפץ גם יעד הממשלה מ 7.5% ל 10.5%. להערכתנו היות והאינפלציה מתפרצת, הבנק יאלץ לאפשר לרובל להתחזק אל מול הדולר והיורו (אם כי במתינות על מנת לא לגרום למתקפה ספקולטיבית). בהתאם אנו מגדילים חשיפה בהדרגה.

טורקיה

אנו ממשיכים לראות בטורקיה השקעה מעניינת אך ברמות סיכון גבוהות בשל שתי סיבות מרכזיות. גורם הסיכון הראשון נובע מן הבחירה בגול לנשיא אשר השאירה את המתח בין ההנהגה האסלאמית לחילונים והצבא על כנו. גורם הסיכון השני נובע מגרעון גדול בחשבון השוטף. התהליך בו האינפלציה יורדת בהדרגה בשל הריבית הגבוהה, הירידה בעלות יחידת עבודה ובשכר הראלי ולמרות עליית מחירי המזון והאנרגיה הוא תהליך חיובי גם אם מעט איטי לדעתנו. בהתאם לכך ובתלות בנתונים הכלכליים אנו מזהים המשך הורדות ריבית זהירות על מנת להתאים את הריבית במשק לסביבה הכלכלית הנוכחית ולתמוך בצמיחה.

היחס חוב ציבורי לתוצר וגרעון תוצר יצרה סביבה כלכלית משופרת ונראה כי קיימים סיכויים טובים מאוד להמשך צמיחה בריאה גם אם איטית מעט ממה שהורגלנו בשנים האחרונות. ירידת הממשלה בונה תכנית חומש כלכלית לביצוע החל מ 2008 ובה ביצוע רפורמות בנושאים כגון מיסוי, ביטוח סוציאלי והפרטות נוספות. הממשל ממשיך לקיים מגעים בדבר הצטרפות לאיחוד ובמגעים עם קרן המטבע להמשך שיתוף הפעולה גם אחרי סיום התכנית ב 2008. בתלות בהתפתחות הכלכלית, קיים בהחלט
סיכוי סביר להעלאת דרוג אשראי ב 2008. אנו צופים סיכון לתחזית צמיחה זאת, אם היצוא שהחליף את הצריכה הפרטית כמנוע הכלכלה יאט מעבר לציפיות, זאת בשל התחזקות הלירה מול היורו (שהוא מטבע היצוא העיקרי) בנוסף להשפעות ההאטה הגלובלית.

ברור כי הלירה תנודתית מאוד בשל CAD גדול (7.2%) בשילוב עם מתח פוליטי בין הצבא לממשלה. למרות זאת, אג"ח נקובים בלירה טורקית נראים אטרקטיבים בשל הריביות הגבוהות המפצות להערכתנו על התנודתיות הגבוהה וזאת מול האלטרנטיבה בדולר או ביורו או בשקל.

איסלנד

אנו מנצלים את הקרבה לרמות השיא של הקורונה האיסלנדית על מנת להוריד את משקל החשיפה לקורונה איסלנדית בקרן. להערכתנו שיפור לא מספק בגרעון החשבון השוטף בשל יצוא נמוך מהצפוי בשילוב עם ביקוש פנימי מואץ אשר המדיניות המוניטארית הנוכחית אינה מצליחה לדכא בסביבת אינפלציה שהחלה להאיץ בשנית והגיעה לרמות השיא של מרץ 2007, מגדילים בעת הנוכחית את הסיכון בהשקעה זאת.

להערכתנו המטבע נתמך כיום וימשיך להיתמך בטווח הקצר בציפיות בעליות ריבית נוספות. למרות זאת החלטנו כאמור להקטין משמעותית את החשיפה לאג"ח האיסלנדי ברמות של כ 60 USD/ISK

דרום אפריקה

במהלך החודש שעבר הקטנו משמעותית את החשיפה לראנד הדרום אפריקאי. להערכתנו השילוב בין אי הודאות באשר לבחירות לרשות מפלגת השלטון ANC והאפשרות הריאלית לבחירתו של ZUMA כמנהיגה יוצרת אי ודאות מסוימת באשר למדיניות הכלכלית. זאת בשילוב גרעון חשבון שוטף הצפוי להגיע ל 7.5% ב 2007 ולהמשיך ולהרע בשנים הקרובות בשל המשך היבוא המאסיבי לצריכה פרטית ולהשקעות (בעיקר במסגרת ההכנות לגביע העולם ב 2010) והאינפלציה הגואה הן מצד הביקוש והן מצד ההיצע מהווים שילוב מסוכן להערכתנו. בדומה לאיסלנד, למרות העלאות ריבית צפויה התומכת במטבע בטווח הקצר, הסיכונים בטווח הארוך עלו משמעותית.

מקסיקו

אין ספק כי קיימת תלות גבוהה של הכלכלה המקסיקנית בכלכלה האמריקאית. ואמנם, עדויות להשפעת ההאטה בארה"ב הצטברו בחודשים האחרונים ומשתקפים בהאטה בהעברות העובדים המקסיקנים בארה"ב ובמדדי ה ISM וה-  IP.

מיתון בכלכלה האמריקאית יפגע קשות בכלכלה המקסיקנית ומהווה את גורם הסיכון הגבוה ביותר בחודשים הקרובים

חשוב להבין כי הכלכלה המקסיקנית נמצאת כעת במצב טוב משמעותית משנים עברו. החלשות המטבע המקסיקני מול המטבעות האסייתים והאירופאים מגדילים משמעותית את כושר התחרות שלו בשוק היצוא המרכזי שלו- ארה"ב. בזירה המקומית עברה סוף סוף רפורמת המס הגדולה אשר צפויה להגדיל בעתיד את הפרודוקטיביות המקסיקנית ולתרום משמעותית לצמיחה. הביקושים הפנימיים נותרו חזקים והאינפלציה נמצאת אמנם בגבול העליון של היעד העליון אך לא פורצת ולא צפויה לפרוץ אותו מעלה.

השקעה במקסיקו בתשואות הנוכחיות נראית בעת הנוכחית כהשקעה מעניינת, בעלת תשואה אשר מפצה בנקודה הנוכחית על הסיכון אשר נובע רובו ממיתון בארה"ב.

אוסטרליה

אנו מגדילים את משקלה של אוסטרליה בתיק ההשקעות לאור המשך הצמיחה המאסיבית המלווה בעליה בביקושים הפנימיים הנתמכת בשוק עבודה חזק, מחירי דיור עולים וצריכה פרטית חזקה.

אוסטרליה וניו זילנד נהנות מהקרבה הגיאוגרפית למדינות האסיאתיות הצומחות במהירות ומהוות שווקי יעד אטרקטיביים לסחורות ולמוצרים שהן מייצאות ומכך חשופות פחות להאטה בכלכלה האמריקאית והאירופאית. קיימת עליה בסביבת האינפלציה מעל יעד הבנק (3%) הן מצד ההיצע והן מצד הביקוש ובגינה העלה הנגיד את הריבית ל 6.75% וצפוי להמשיך ולעשות זאת גם במשך 2008 כל עוד תמשיך העליה בביקושים הפנימיים. המטבע נתמך במחירי סחורות אשר מחירן לא צפוי לרדת בחדות ב 2008 וכושר הייצור שלהן מוגדל בשל השקעות גבוהות שנעשו בשנים האחרונות. מאידך המטבע חשוף מאוד לשינוי בתאוות סיכון העולמית הן בשל ה CAD הגדול, הן בשל תלות מחירי הסחורות במעגל העסקים -

הגלובלי, ובשל העובדה שהוא משמש ספקולנטים רבים בעסקאות מימון מול מטבעות המספקות ריבית שוטפת נמוכה ובראשם ה JPY.

ניו זילנד

אנו נשארים במשקל נמוך באופן יחסי בניו זילנד גם בשל חשיפה גבוהה יחסית לאוסטרליה אשר דומה לה במאפייני סיכון רבים וגם בשל העובדה כי קיימת חולשה מסוימת בכלכלה ברבעונים האחרונים.

ניתן לראות ירידה עקבית במחירי הדיור בחודשים האחרונים אשר לוותה בירידה בצריכה הפרטית על רקע השפעת הריבית הגבוהה ועליית מחירי האנרגיה. האינפלציה עדיין בטווח העליון של הבנק המרכזי בשל שוק עבודה חזק ולחצים מצד ההיצע ובגינה הריבית עדיין נשארת ברמות גבוהות של 8.25%. ה CAD נותר גבוה מאוד כ 8.8% נכון לנובמבר וחושף את המדינה לסיכונים גבוהים. בנוסף, בדומה לאוסטרליה קיימים סיכוני התלות במחירי הסחורות התלויים במעגל העסקים הגלובלי, וסכנת הבריחה של שחקני ה- TRADES CARRY מפוזיציות הלונג שלהם על המטבע.

אינדונזיה

בחודש שעבר הפחתנו את משקלה של אינדונזיה בתיק ההשקעות. אינדונזיה עשתה כברת דרך מרשימה בשנים האחרונות. לאחרונה הועלתה גם מודיס את דרוג אשראי למטבע זר ל BB- (היה B+) תוך ציון העלייה המרשימה ביתרות מט"ח וירדת החוב הממשלתי. (עכשיו דרוג זהה לדרוג לפני המשבר ב 1998). הירידה בנטל החוב הממשלתי יוצרת מרחב תמרון לממשלה להגדיל הוצאות המוכוונות צמיחה. הבנק צופה כי הכלכלה תצמח 6.3% ב 2007 (הגבוהה ב 11 השנים האחרונות) ותמשיך לצמוח בשיעור דומה גם ב 2008, כמו כן הוא צופה ירידה באינפלציה ליעד 4-6% ב 2008 מ 7% השנה.

קיימת בעייתיות להערכתנו בגישת הבנק למצב הנוכחי. הבנק, בהחלטת הריבית האחרונה,החליט במפתיע להוריד ריבית והצהיר כי הוא רואה מקום נוסף להמשך ירידת ריבית ע"מ לתמוך בצמיחה, שכן הוא רואה סיכון גבוה יותר לצמיחה בשל ההאטה הגלובלית מאשר לאינפלציה. נראה כי הבנק לוקח סיכונים מיותרים בהורדות הריבית (קרוב לוודאי בשל לחצים כבדים מצד פוליטיקאים) שכן המשק נמצא כיום בצמיחה תמ"ג גבוהה מהפוטנציאל, מחירי המזון גואים, ורק הסובסידיות הממשלתיות על הנפט והנגזרות מונעים ממנו לגרום לחריגת האינפלציה מיעד הבנק. סובסידיות אילו יוצרות במחירי הנפט הנוכחיים הרעה בגירעונות התאומים ויוצרות עקב כך גם לחץ על המטבע. בשל המצב הרגיש החלטנו כאמור להפחית את משקל אינדונזיה בתיק.

 הכותב הינו סמנכ"ל השקעות בקרנות הנאמנות של מגדל שוקי הון

העמוד בבניה

להמשך קריאה>>

מנכ"ל מגדל קרנות נאמנות

להמשך קריאה>>