במידה והמשקיע מאמין בעליית הנכס המוביל, אך לדעתו עליה זו מוגבלת, או שהמשקיע היה רוצה לקבל הגנה מסויימת בפני נכס מוביל יורד, עליו למכור אופציית CALL מול אחזקתו בנכס המוביל.

מכירה זו מורידה בהכרח את סיכונו של המשקיע ומורידה את סטיית התקן (תנודתיות) של התיק החשוף (תיק המושקע רק בנכס המוביל).

לפני שהמשקיע נוקט באסטרטגיה זו עליו לתת את הדעת על מספר דברים:

א. סטיית התקן הגלומה באופציה

אטרקטיביות אסטרטגיה זו עולה, ככל שסטיית התקן הגלומה במחיר האופציה גבוהה, וגבוהה יחסית לסטיית התקן שהמשקיע צפוה לנכס הבסיס (המוביל).

למעשה, המשקיע מוכר חשיפה לנכס המוביל למשקיע אחר ומקבל על כך פרמיית סיכון, תוך שהוא מחזיק בפועל את נכס הבסיס ולכן אין לו תוספת סיכון בתרחיש של נכס עולה (למרות שהוא מוותר על חלק מהרווח הפוטנציאלי).

לכן צריך המשקיע לאמוד ולתת את הדעת, לא רק על כיוון הנכס המוביל, אלא גם על תנודתיותו הצפויה.

ב. ויתור על רווח פוטנציאלי בתרחיש שוק עולה

בבואו לבצע את האסטרטגיה צריך המשקיע להחליט על כמה מהרווחיות בשוק עולה מוכן הוא לוותר, מול כמה הגנה הוא רוצה בשוק יורד.

בשלב זה ישתמש המשקיע בשני פרמטרים חשובים:

1. גובה מכירת הנכס העתידית

ככול שימכור (=יכתוב) אופציה עמוקה יותר, כך יקבל המשקיע הגנה טובה יותר בתרחיש של נכס יורד, אך לעומת זאת, יקבע את רווחיותו בתרחיש של נכס עולה מוקדם יותר ובצורה נמוכה יותר, ולהפך.

בגרפים 1, 2 ו-3 ניתן לראות, כי ככל שנכתבה אופציה רחוקה יותר, כך התקבלה מכירת נכס אפקטיבית גבוהה יותר, אך גם ההגנה בתרחיש נכס יורד קטנה יותר, ולהיפך.

2. הדלתא של האופציה הנכתבת

ככול שימכור (=יכתוב) אופציה עמוקה יותר, כך ימכור דלתא גבוה יותר ולכן רווחיו / הפסדיו בטווח הקצר יהיו קטנים יותר.

המשקיע מחזיק בנכס המוביל (דלתא 100) ומולו כותב דלתא שבין 1 ל 100, כך שהתנודה בתיק המשולב הנה 100% פחות הדלתא שכתב. לדוגמא, אם כתב דלתא 50%, הרי שתנודה של אחוז אחד בנכס המוביל תתורגם ל0.5% בתיק המשולב (בהנחת IV קבוע).

בגרפים 4, 5 ו-6, ניתן לראות את הרווחיות של מכירת CALL מכוסה כשנשאר חודש לפני הפדיון, כשאנו רואים כי ככל שנכתבה אופציה רחוקה מהכסף (דלתא נמוכה יותר), כך הרווח / הפסד של המשקיע גדולים יותר ולהיפך.

ג. אחוזי החשיפה לנכס המוביל

במידה ונכתוב אופציית CALL אחת מול יחידת מדד אחת (לפי הכללים המוזכרים לעיל), הרי שנקבל מכירה אפקטיבית של 100% מהנכס המוביל (גרפים מס' 1- 3), אך אנו יכולים למכור אופציית CALL מול 2 יח' מדד (50% מכירה) או מול 4 יח' מדד (25% מכירה) וכו'. בגרף מס' 7 ניתן לראות מכירת CALL מכוסה על 50% מהנכס המוביל.

באותה מידה ניתן לכתוב שתי אופציות CALL על יח' מדד אחת ולקבל 200% מכירה עתידית מול אחזקתנו בנכס (ראה גרף מס' 8). אך כאן כבר אנו מנצלים את המנוף של האופציה לצורכי ספקולציה. ראה הרחבה באסטרטגיית SHORT CALL.

גרף מס' 9 מדמה 150% מכירה מכוסה, כשנשארו 30 יום לפידיון האופציה.

הערה:

ניתן לשלב בין סעיף ב' לבין סעיף ג'. כלומר, לכתוב 90% חשיפה באופציה באזור הכסף (דלתא 50%) וכו'.

במקרה זה השינוי של התיק בטווח הקצר יהיה 50% (הדלתא) * 90% (החשיפה)=45%. כלומר, התיק המשולב ישתנה בטווח הקצר ב 45% מהשינוי בנכס המסוכן(בהנחת IV קבוע).

אפקט הגאמא

גם המשקיע שישתמש בכתיבת אופ' ה-CALL כגידור מול הנכס המסוכן, קרי: קניית הנכס המסוכן וכתיבת אופ' CALL בגובה 100% (אמנם הפעולה שווה לשורט PUT, ראה הרחבה בהמשך, אך עדיין מסוכנת פחות מ-LONG ספוט) וגם המשקיע הספקולנט אשר כתב מס' רב של אופ' CALL (מעל 100% SHORT), שניהם "יסבלו" מ"אפקט הגאמא", אשר יגדיל את החשיפה במונחי נכס הבסיס בשורט ככל שיעלה נכס הבסיס, וכך יגדיל את החשיפה של המשקיעים להפסד בשוק העתידי (עליה בדלתא האופציה הכתובה) ויצמצם את סה"כ הרווח בתיק המשולב ככל שיעלה הנכס. ואילו האפקט יקטין את חשיפת המשקיעים לשורט בנכס הבסיס ככל שירד נכס הבסיס וכך יגדיל את הפסדם בתיק המשולב.

יש לזכור, כי החזקת הנכס המוביל הינה דלתא 100 וגאמא 0, ואילו החזקת אופציית ה-CALL הינה בדלתא שלילית הקטנה מ-100 ועם גאמא שלילית. כך שלמרות שהתנודות יהיו קטנות יותר מאלו של תיק חשוף לנכס מוביל בלבד, הרי שהכיוון בגידול/ קיטון הדלתא הכתובה הוא נגד רצון המשקיע.

ד. מוביליות בין אחזקות אופ' ה-CALL

המשקיע יכול וצריך לעבור בין כתיבת CALL עמוק בכסף לבין CALL בכסף או מחוצה לו, וזאת כשדעתו משתנה, הן לגבי כיוון הנכס המוביל והן לגבי תנודתיותו העתידית.

בצורה זו, ממשיך המשקיע להחזיק בנכס התנודתי בדרך סולידית יותר, כשבניהול דינמי הוא מחליט מתי הוא מגדיל את החשיפה לנכס ומתי הוא מקטינה. בדרך זו יקבל המשקיע תיק של הנכס התנודתי בעל סטיית תקן (סיכון) נמוכה יותר.

אפקט הווגא

על המשקיע שישתמש באסטרטגיה זו לדעת, כי ככל שתעלה התנודתיות של נכס הבסיס/ המוביל בטווח הקצר, כך הוא יפסיד יותר מאשר ציפה (דלתא מנוכה טטה), כיוון שהדלתא הכתובה תעלה ככל שתגדל הסטיה הגלומה באופציה שכתב. אך במקרה שתנודתיות הנכס יורדת, יכול המשקיע להרוויח יותר משציפה כאשר האופציות יתומחרו בסטיות תקן נמוכות יותר ובהתאמה בפרמיות נמוכות יותר.

יש לציין, כי יש משקיעים הנכנסים לאסטרטגיה מסוג זה כדי להרוויח את אפקט הווגא, שכן הנם מאמינים כי בטווח הקצר מחיר הנכס המוביל צפוי להוריד את תנודתיותו ובהתאמה תרד סטיית התקן הגלומה באופציה שכתבו.

אפקט הטטה

גורם המנוף, האשראי הגלום באופציה והמגיע ברמת הפרמיה, גורם לאופציה לאבד מערכה ככל שמתקצר זמן המימוש ולהיטיב עם המשקיע שנקט באסטרטגיה זו.

ריבית

ככל שתעלה הריבית חסרת הסיכון לטווח קצר, כך יורע מצבו של המשקיע, שכן הוא יקבל סכום עתידי שהערך הנוכחי שלו יירד ככל שתעלה הריבית, ולכן ייפגע מהפסד נוסף לא צפוי, ולהיפך במקרה של ירידת הריבית (בנקודה זו יש פרדוקס, שכן המשקיע יהנה בד"כ מעליית הריבית, בירידת הנכס המסוכן = רווח דלתא).

בנקודה זו עלינו להיזכר במשפט ה- CALL/PUT PARITY, האומר כי במקום לכתוב את אופציית ה-CALL במחיר מימוש X (על פי הכללים שהוזכרו לעיל) ולקנות את הנכס המוביל עצמו, אנו יכולים לכתוב את אופציית ה-PUT במחיר מימוש X , ולהפקיד את הוננו בנכס חסר סיכון (במקום לקנות את הנכס המוביל) ולקבל בדיוק את אותה פונקצית רווחיות.

אם
כן, על פי אותם הכללים שהוזכרו לעייל אנו יכולים לכתוב אופ' PUT , להפקיד את כספנו בריבית חסרת סיכון (אג"ח ממשלתי) ולקבל אותה תוצאה, איך נחליט באיזה אלטרנטיבה להשקיע?

א. כל עוד אין לנו סיבה המפורטת בסעיפים הבאים, אזי אין הבדל באיזה אסטרטגיה ננקוט.

ב. בידינו תיק מניות (או כל נכס אחר) שאינו מוגן ואנו רוצים להגן עליו באופציה ולא למכור את כולו (עמלות, עמלות) ולכן נעדיף למכור אופ' CALL.

ג. אנו רוצים לקנות מניות ספציפיות מומלצות (שלדעתנו יניבו תשואה עודפת על פני המדד), גם כאן עדיף למשקיע למכור אופ' CALL.

ד. אנו מחזיקים נכסים עם בטא אגרסיבית על המדד, ללא אופציות ספציפיות ואנו מאמינים בשוק עולה, אך אנו רוצים לנטרל את הסיכון השיטתי ולכן נעדיף את שילוב אופ' ה-Call

ה. אנו רוצים לקבל חשיפה לנכס מוביל, אך איננו רוצים או לא יכולים (נזילות, נזילות) להפעיל את כול כובד משקל התיק, במקרה זה נעדיף את אופציית ה- PUT.

ו. במקרה של כשל שוק, יעדיף המשקיע לכתוב את האלטרנטיבה היקרה יותר. (במקרה זה יעדיף המשקיע אף לקנות את האלטרנטיבה הזולה יותר ויצור רווח ארבטיראז' - ראה הרחבה באסטרטגיית BOX).

אפשרויות ארביטראז'

S-C=-P+BRF

כאשר: C =CALL, P =PUT, F=FUTURE, S= מניה, BRS= ריבית.

השוק אופטימי. החוזה נסחר מעל הספוט (לפני דיבידנדים). השיפוע התמתן. הסטייה עלתה לרמה של 29.5 בקצר, 28.5 בארוך. השוק מצפה לעליות.

ציון השוק – 0.67 אדום.

להמשך קריאה>>

השוק עלה השבוע ב-6%. הסטייה הגלומה המירה למעל 40% (בשיא אף 48%). השורטים -  0.59 מיליארד. ההתפלגות התרחבה (ראו "זנבות").

להמשך קריאה>>

פקיעה ב-869 במחזור של 750 מיליון. השוק סגר בגבוה היומי, עם מסחר ער בקולים (ראה יחס P/C ).

הסטייה – 28%. השיפוע -  0.5. ציון השוק – 0.27 שלילי.

להמשך קריאה>>

התחזיות להתרסקות מחירים בשוק הדירות לא מדויקות. הנתונים הכלכליים תומכים בינתיים בעוצמה באיתנותו של שוק הנדל"ן. דווקא הסנטימנט השלילי בקרב המשקיעים יצר שורה של הזדמנויות במניות ובאג"ח של חברות הנדל"ן

להמשך קריאה>>